^Original-Research: CENIT AG - von Montega AGEinstufung von Montega AG zu CENIT AGUnternehmen: CENIT AGISIN: DE0005407100Anlass der Studie: UpdateEmpfehlung: Kaufenseit: 09.04.2024Kursziel: 22,00 EUR (zuvor: 21,00 EUR)Kursziel auf Sicht von: 12 MonatenLetzte Ratingänderung: -Analyst: Christoph HoffmannCENIT strebt 2024 Margenexpansion an - Weitere Übernahmen in Q2/Q3 zuerwarten CENIT hat jüngst FY-Zahlen berichtet, die unsere Erwartungen umsatzseitigübertroffen, jedoch auf Ebene des EBITs leicht unterschritten haben. DieUnternehmens-Guidance für 2024 liegt in Bezug auf die Top Line innerhalbunserer Prognosen, wobei wir ein höheres EBIT erwartet hatten. [Tabelle] Gewohnt starkes Schlussquartal - Working Capital-Aufbau sowie höhereSteuer- und Zinszahlungen belasten Cashflow: CENIT hat in Q4 einen Umsatzvon 51,4 Mio. EUR (+11,2% yoy) und ein EBIT von 4,9 Mio. EUR (+31,2% yoy)erzielt, sodass im FY Erlöse i.H.v. 184,7 Mio. EUR (MONe: 183,8 Mio. EUR)und ein EBIT i.H.v. 9,2 Mio. EUR (MONe: 9,5 Mio. EUR) erreicht wurde.Gleichzeitig konnte der Auftragsbestand in Q4 von 53,1 Mio. EUR um 8,3% qoqauf 57,5 Mio. EUR weiter gesteigert werden. Insgesamt setzte sich diedivergierende Segmententwicklung fort, sodass im PLM-Segment u.E. 2023 einmittleres einstelliges Umsatzwachstum und eine EBIT-Margenausweitung (3,8%;Vj.: 2,7%) erzielt werden konnte. Dagegen dürfte der kleinere EIM-Bereichorganisch geschrumpft sein und konnte insb. durch höhere(PPA-)Abschreibungen nicht an die EBIT-Marge der Vorjahre anschließen(9,3%, Vj.: 9,9%). Die EBITDA-Marge konnte widerum leicht auf 17,3% nach17,0% im Vj. gesteigert werden. Während Umsatz und EBIT weitgehend imRahmen unserer Prognosen lagen, blieb der operative und damit auch der FreeCashflow deutlich hinter unseren Erwartungen zurück. Neben höherenSteuerzahlungen und Zinszahlungen, die im op. CF erfasst werden, belastetenprimär längere Zahlungsziele der Kunden, da viele Auftraggeber dieZahlungsziele zunehmend ausreizen oder nach Verlängerungen fragen.Dementsprechend lag der FCF 2023 mit -0,2 Mio. EUR knapp im negativenBereich. Hierbei gilt es jedoch zu betonen, dass zum Jahresendetypischerweise das Peak-WC-Niveau abgebildet wird, da in Q1 derüberwiegende Teil der Anzahlungen für die Dassault Systèmes-Softwareanfällt. So hat sich der Kassenbestand in Q1 nach Vorstandsangaben bereitstrotz CCE-Übernahme deutlich erhöht (op. CF Q1/23: +8,7 Mio. EUR; FCFQ1/23: 7,3 Mio. EUR). Neue FY-Guidance dürfte erreicht werden: In 2024 plant CENIT mit einemUmsatz zwischen 195,0 und 202,0 Mio. EUR sowie einem EBIT von 11,7 bis 12,2Mio. EUR (EBIT-Marge 2024: 5,8% bis 6,3%; Vj.: 5,0%). Gemäß unserenBerechnungen ergeben sich umsatzseitige Roll-over-Effekte aus den2023er-Akquisitionen i.H.v. 5,1 Mio. EUR und ein von CENIT erwarteterUmsatz aus der CCE i.H.v. 5,7 Mio. EUR, sodass sich u.E. ohne organischesWachstum ein FY-Umsatz 195,6 Mio. EUR ergibt - und damit die untereGuidance-Bandbreite erreicht wird. Dementsprechend impliziert die obereBandbreite der Guidance ein organisches Umsatzplus i.H.v. 3,3% yoy.Aufgrund des soliden Auftragsbuchs zum Jahresende und der lt. Vorstandweiterhin intakten Auftragsentwicklung in Q1 sind wir optimistisch, dassCENIT die obere Bandbreite der Umsatz-Guidance erreichen wird (MONe: 200,7Mio. EUR; org. Wachstum '24 MONe: +2,8% yoy). Auf EBIT-Ebene gehen wir von einem Roll-Over-Effekt aus den2023er-Akquisitionen i.H.v. 0,7 Mio. EUR sowie von einem EBIT i.H.v. 0,4Mio. EUR aus der CCE-Übernahme aus, sodass sich ausgehend vom 2023er-EBITi.H.v. 9,2 Mio. EUR und unter Berücksichtigung der einmaligen Sondereffektein 2023 (netto +1,0 Mio. EUR) ein marginaler Zuwachs auf 9,3 Mio. EURergeben würde. Die weitere organische EBIT-Steigerung auf 11,7 bis 12,2 Mio. EUR soll u.a.durch weitere Effizienzmaßnahmen, einen verbesserten Produktmix und einebessere Auslastung der Belegschaft erzielt werden. Dass die ergriffenenMaßnahmen und das verfolgte Konzept bereits in kleineren Konzerneinheitenfunktionieren, zeigte sich im abgelaufenen Geschäftsjahr beispielsweise imzweitwichtigsten Markt Frankreich. Das im Jahr 2017 zugekaufte UnternehmenKeonys, dass nahezu für das gesamte nationale Geschäft steht, erzielte seit2017 unterdurchschnittliche Umsatzrenditen zwischen -0,2% und 3,8% beieinem u.E. insgesamt rückläufigen Umsatz. In 2023 konnte die Umsatzrenditeauf 5,4% gesteigert werden. Zudem konnten die Erlöse, wenn auch von einerpandemiebedingt niedrigen Basis in 2022 um 10,1% yoy und 2023 um 5,8% yoyim Vergleich zum Gesamtkonzern überproportional gesteigert werden.Gleichzeitig wurde die Belegschaft von 111 auf 93 Mitarbeiter reduziert. In 2024 dürfte der Fokus nun noch stärker auf der Effizienzverbesserung derdeutschen Konzernmutter liegen. So liegt dem Management nun z.B. durch dieEinführung einer branchenüblichen mitarbeiterindividuellenLeistungserfassung eine hinreichende Visibilität für Effizienzsteigerungenvor. Angesichts der Erfolge in Frankreich und den geschaffenenGrundvoraussetzungen halten wir die EBIT-Guidance für realistisch undprognostizieren eine Steigerung auf 12,0 Mio. EUR, was bereits unsere nunleicht höhere Kostenerwartung für 2024 reflektiert (EBIT '24 MONe alt: 12,9Mio. EUR). Dividende zugunsten der M&A-Strategie nahezu gestrichen: Mit 0,04 EUR jeAktie wird CENIT dieses Jahr nur eine marginale Dividende zahlen, um mehrFirepower für Akquisitionen zur Verfügung zu haben. Im nächsten Jahr sollerneut eine Dividende von mindestens 0,50 EUR/Aktie gezahlt werden. DieDividendenausschüttung bemisst sich nach aktueller Poliktik amHGB-Bilanzgewinn der deutschen Muttergesellschaft, der maßgeblich von denAusschüttungen der zahlreichen operativen Tochtergesellschaften abhängigist. Daher besteht u.E. lediglich eine geringe Visibilität auf diezukünftige Dividendenhöhe. Insgesamt rechnen wir jedoch mit einem positivenErgebnis der Einzelgesellschaft, das den Bilanzgewinn zum Jahresende (2023:7,0 Mio. EUR; entspricht Dividende von 0,42 EUR/Aktie) und damit auch dieDividende weiter erhöhen würde. Angesichts der Mittelfristziele 2025 (300 Mio. EUR Umsatz bei EBIT-Margevon 8-10%) sind jedoch auch in 2025 mehrere Zukäufe nötig, sodass wir nichtausschließen können, dass CENIT die Dividende auch 2025 auf niedrigemNiveau belassen wird, um die u.E. wertschöpfende M&A-Strategie ohneVerwässerung umzusetzen und die Mittelfristziele zu erreichen. Auf Basisder oben geschilderten Vorstandsangaben gehen wir aktuell jedoch von einerDividendenzahlung von 0,50 EUR/Aktie in 2025 aus. Weitere Übernahmen in Q2/Q3 könnten Nearshoring-Kapazitäten erhöhen undUS-Geschäft signifikant ausbauen: Wie CEO Peter Schneck im Earnings Callausführte, befindet sich das Unternehmen derzeit in fortgeschrittenenVerhandlungen mit mehreren Targets. Während ein Target u.E. zumsignifikanten Ausbau der margenstarken Nearshoring-Aktivitäten in Osteuropadienen könnte und u.E. deutlich auf die Bottom-Line einzahlen würde, könntemit dem zweiten größeren Target der Aufbau eines schlagkräftigen US-Teamsim PLM-Bereich gelingen. Aufgrund der strategischen Zielsetzung, dasGeschäft mit der proprietären, SAP-bezogenen Software sowie derDFS-Software auszubauen, gehen wir davon aus, dass das Target keinDS-Partner ist, sondern vielmehr den Absatz der eigenen Lösungen stärkenwürde. Aktuell beschäftigt CENIT lediglich 13 Mitarbeiter in den USA (2017: 39MA), die 2023 einen Umsatz von 7,2 Mio. EUR und einen Gewinn von 0,1 Mio.EUR erwirtschafteten. Da ein höheres US-Exposure die Unabhängigkeit von dereuropäischen Konjunktur fördern und u.E. enorme Marktchancen für dieproprietären Softwarelösungen bieten würde, bewerten wir eine potenzielleanorganische Stärkung des US-Geschäfts positiv. Mit liquiden Mittel i.H.v. 24,3 Mio. EUR bei Bankverbindlichkeiten von 37,4Mio. EUR verfügt CENIT weiter über eine komfortable Cash-Position. Das NetDebt/EBITDA liegt bei konservativen 0,8x. Gemäß Vorstand hat die in Q1typische hohe Working Capital-Freisetzung den Cash-Bestand trotzCCE-Kaufpreiszahlung (1,8 Mio. EUR) deutlich steigen lassen. In 2023 wurdefür die drei Akquistionen inkl. Earn-Outs ein Umsatz-Multiple von 0,7xgezahlt, wobei die EBIT-Marge bei mindestens 10% und damit derEBIT-Multiple bei maximal 7,0x liegt. Da CENIT sich u.E. 2024 einenUmsatzbeitrag von ca. 30 bis 50 Mio. EUR zukaufen müsste, um Ende 2025 inReichweite seiner Mittelfristziele zu kommen, dürfte der bestehendeCash-Bestand größtenteils in diesem Jahr eingesetzt werden. Um Liquiditätzu schonen, halten wir ebenfalls den Erwerb von Mehrheitsbeteiligungen(unter 100%) für möglich. Bei dem US- bzw. osteuropäischen Target würdenwir einen mittelfristigen Verbleib des Altgesellschafters nicht nuraufgrund des Stellenwerts der etablierten Netzwerke, sondern auch ausRisikogesichtspunkten für sinnvoll erachten. Fazit: CENIT hat 2023 mit einem guten Umsatzwachstum und einem leichtgeringeren EBIT als erwartet abgeschlossen. Der solide Auftragsbestand unddie u.E. gute Geschäftsentwicklung in Q1 geben Konfidenz auf die weitereUmsatz- und Ergebnissteigerung in 2024. Auch die aktuelle M&A-Pipeline unddas damit verbundene strategische und wirtschaftliche Potenzial stimmt unspositiv. Der Aktienkurs bildet dies dagegen weiterhin nicht gänzlich ab.Wir bestätigen unsere Kaufempfehlung und erhöhen unser Kursziel von 21,00EUR roll-over-bedingt auf 22,00 EUR.+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschlussbestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++ Über Montega: Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäusermit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universumumfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte undwird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega verstehtsich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren undfokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie dieVeranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kundenzählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter undFamily Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. DieAnalysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zumTop-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in derAnalyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:http://www.more-ir.de/d/29353.pdfKontakt für RückfragenMontega AG - Equity ResearchTel.: +49 (0)40 41111 37-80Web: www.montega.deE-Mail: research@montega.deLinkedIn: https://www.linkedin.com/company/montega-ag-------------------übermittelt durch die EQS Group AG.-------------------Für den Inhalt der Mitteilung bzw. Research ist alleine der Herausgeber bzw.Ersteller der Studie verantwortlich. Diese Meldung ist keine Anlageberatungoder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte.°